└横レス：私たちはこのような議論を経てきた
　　　　　└北総・東葉の再建に必要と思われる点

(以下次ページ)
　　　　└「三方一両損」を演出する為の「大仕掛け」
　　　　　└「三方一両損」は一時の話
　　　　　　└増資案への私の意見
　　　　　　　└Re:増資案への私の意見
　　　　　　　└回答
　　　　　　　　└先の書きこみ前提についてのお詫びと、「回答」へのレス
　　　　　　└「三方一両損」が長期的には「三方一両得」になる
　　　　　　　└超部分レス(それ以外は後ほど)
　　　　　　　└Re:「三方一両損」が長期的には「三方一両得」になる
　　　　　　　　└インセンティブの話
　　　　　　　　└御提示内容への私なりの回答です・・
　　　　　　　　　└値下げされない件の限定レス
　　　　　　　　　　└間違い書き込みへの謝罪＆其処まで民間運営を
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　信用できないなら公営化しかないのでは？
　└本筋に戻ってスキーム案の評価を(総評)
　　└総括レス・そもそも国の関与から来た話と考えると

　公共交通が利用されない原因の一つに、コストの問題があります。
　1台(家族)単位でコストがかかるクルマに対し、1人単位でコストがかかる公共交通は、家族の数が増せば増すほど競争力を失います。

　公共交通の料金設定が原価を償うものであるという大前提はありますが、一方で度が過ぎる高額料金だと誰も利用しなくなるという現実もあります。
　千葉県北西部には、日本一の高さを競う北総開発と東葉高速の2社がありますが、いずれも高額運賃が災いして利用が伸びません。この両者を研究すると、高額運賃設定がどのように鉄道経営に悪影響を与えるかが分かります。

　この両社ですが、東葉高速は専ら既存の市街地を縫っており、さらに開業を当て込んだ住宅が続々建設されており、しかも競合他線を短絡する形になっているので、沿線の人口集積は充分なレベルであり、さらに既存他社の乗客を奪い得る条件とはいえ、競争に晒されているともいえます。
　北総開発は千葉ニュータウンの足を担う役割であり、鉄道建設と街区開発が車の両輪となっているので、当初の人口集積は無に等しいですが、一方で競合他線というものが無いので、ニュータウンの住民輸送を独占し得る条件でもあります。

　この点で千葉市と市原市にまたがるニュータウンを走る千葉急行が、ニュータウンの入居促進を当て込んでいる状況なのに、JR外房線などとの競争に晒されているという、いわば踏んだり蹴ったりの状態だったため、経営が破綻して京成電鉄に営業譲渡されたことを考えると、何かしらの取り柄があるだけマシですが、現在は減価償却費だけは賄い得ても、利払い能力まではない苦しい経営を続けています。

***
　この両社への風当たりのほとんどが高額の運賃です。特に通勤定期のそれは常軌を逸するレベルと言って良いでしょう。
　東葉高速の場合は競合関係も考えて北習志野から都心で見ると、東葉線経由が乗り換え無し30分強という圧倒的な好条件で6ヶ月14万円。新京成・総武線経由で9万円台と、ちょうど1.5倍の高値になっています。
　一方独占的立場の北総開発ですが、最奥の印西牧の原から都心の通勤定期が6ヶ月で25万円程度となっており、東葉高速など目じゃない料金ですから、命の次に大切な通勤定期というのも肯けます。
　ですから東葉高速の場合は競合他線があるので利用を認めないという企業も多いですし、一方北総開発の場合は、先日沿線住民と自治体が会社に要請した内容にもありましたが、就職できない、就職に不利、という信じられない現実もあります。

　東葉高速の場合は個札運賃の場合、北習志野から都心で690円ですから、総武線経由の590円と比べて充分競争力を持っており、さらに山手線西部の各駅で地下鉄でも行ける街だと同額もしくは逆転しています。
沿線人口集積はあるので、定期外利用については順調と見ていいでしょう。

　問題は北総開発で、都心まで1,200円〜1,500円ですから、定期外利用を考えるといったレベルを超えています。
　ニュータウンの入居進捗が鍵ですが、就職に不利、遊びにも出られないという街に誰が住むのでしょうか。
　印西牧の原の公団住宅の広告が3日と置かずに新聞紙上、折込、直接投げ込みと入りますが、80平米程度という充分な広さの物件が、今の実質自己負担の家賃や積立より安価なローン支払で手に入るのです。

＃不況業種の私^^;;ですら手に入るレベル。

　すこし積み増せば100平米という規模も可能にもかかわらず、ここまで不人気なのは、遠さでしょうか？
　都心まで1時間程度、日中毎時3本がそこまで不利かといえば、同レベルの他線でも、実際に使えるのは同程度の本数の優等列車ということが多いので、そうではないでしょう。
　まあ「印旛郡」とか「印西市」への抵抗感がないといったら嘘になりますが、それでも「破格」の条件であることには変わりありません。

　理由はただひとつ。運賃障壁です。
　非課税枠の関係から、通勤交通費の補助に上限を設けている企業も多く、年間50万円を超える通勤交通費をおいそれと支給する企業は限られます。
　北総利用者が2〜3人減るだけで年間100万円超の経費節減になるのであり、有価証券報告書上で「目に見える」コスト削減を実現できる、言い換えれば北総通勤者を抱えると、それだけのコスト増になるのですから、定期を命懸けで守る通勤者と同様に、企業側も慎重になります。

＃東西線沿線のパートに出ていた家内によると、「東葉の交通費が出る」という条件の職場だったため、沿線からのパートが非常に多かったそうです。
＃言い換えれば、パート探しの条件が非常に限られるということでもあります。

　さて通勤交通費は出たとしても、家族が問題です。
　パートの交通費支給条件は更に厳しいですし、「街」に遊びに行くコストも馬鹿になりません。
　奥さんだけで3,000円、子供もいれば5,000円程度かかるとあっては、ちょっとしたレジャー感覚ですが、「東京への通勤圏」に住んでいるはずなのに、東京にそんなに出られないような場所に「蟄居」することを選択するでしょうか。かくして、ニュータウンの入居はいつまで経っても進捗しないのです。

***
　利用者がいないから、利用一人当たりの負担が割高になるのか、割高だから利用者がいなくなるのか、ですが、少なくとも、「当初利用見込みを下回り」というお決まりのフレーズが経営悪化の言い訳になっているので、後者であるのと見るのが妥当です。
　もちろん需要予測が甘いこともあるでしょうが、押し並べて外れるあたり、常に甘いというより、やはり運賃設定その他による見込み分の逸走が少なからず発生していると見たほうがいいでしょう。

　運賃と利用者の積数が営業収入ですから、利用者が見込みの8割(2割減)だったとすれば、運賃を2割安い状態で見込み通りの利用者数を確保していれば収入は変わりません。
　さらに安ければ転移効果や入居促進効果による利用者の上方修正もあり得るので、少なくとも見込み違いの利用者数で苦しむ現状よりは好転するのです。

　北神急行(谷上−新神戸)が神戸市の補助によって高額な運賃を値下げしましたが、その効果が早くも利用増に現れています。
　(大幅)値下げによる利用増は東京モノレールの故事もあり、これに習った運賃値下げを考えるべきですが、その原資を誰が出すかという問題があります。
沿線自治体という線になりそうですが、本来上記のような簡単な算数の延長線ですから、東モノのように会社が独自に実行するという選択肢もあります。

＃2割下げて2割増えるような単純なものではないという批判が出そうですが、値下げは利用を増やして需要予測の数字に収斂する方向に向かわせる誘引効果が確実にあるはずですし、需要予測の数字自体を底上げする効果も期待できます。

　なお、東葉高速のように利払資金相当額を千葉県や営団、船橋八千代の両市が毎年増資(補填)する再建スケジュールを実行している場合、値下げ原資も赤字補填も結局増資引受者の負担になるので、迷わず早急に実行できる筈です。

***
　さて、公共交通の弱点であるコスト問題をいかにして克服・軽減するか。
　人単位の公共交通、クルマ(家族)単位のクルマという根本的差異の他、純然たる距離比例であるクルマに対し、専ら対キロ区間制という粗い刻みの公共交通という問題もあります。
　クルマの移動経費は、ガソリンだけならキロあたり10円未満であり、本体価格とそれに掛かる租税公課という資産部分のコストを合算しても30円程度ですから、数キロ程度という普段使いのステージでの競争力が著しく劣ります。中長距離の移動になると、家族単位での移動が専らですから、今度は人単位で課金される公共交通の競争力がこれも劣ります。

　バス業界がその回答例を出しています。
　課金単位の問題ですが、定期券所持者の同居家族を100円(小児50円)均一にする制度は、曜日限定ながら各地に広がっています。
　近距離の問題については、一部タクシーのように従来の均一区間の内側に100円均一区間を設けるワンコイン制度を導入する事業者がこれも増えています。
　無配慮に上昇する運賃については、600円程度の上限金額を定め、それ以上は頂かないという運賃打ち切り制が遠州鉄道バスで導入されました。

　鉄道と比べて同じ道路上で熾烈な争いをしているだけに、どこがツボなのかをよく心得ており、実際、これらの施策は目立った効果を上げています。
　割引は減収になるので躊躇しがちですが、乗らなかったら1円にもならないのです。需要予測を下方修正し続ける現状では、まず利用を増やすことが絶対条件ではないでしょうか。

値下げは難しいが・・・・・・
お名前: 和寒　投稿日: 2000/1/19(17:15)

１．値下げはやはり難しい

　エル・アルコン様御指摘のとおり、北総・東葉の運賃はかなり高い水準です。通勤定期で比較すると、東西線日本橋−西船橋間(19.3km)と東葉西船橋−東海神間(2.1km)とでほぼ同額ですから、高さのほどがわかります。
　だから、これを値下げしてほしいという要望はもっともですし、社会的にも意味があることもまた確かでしょう。しかしながら、エル・アルコン様が提案なさるように値下げができるかというと、難しいと思われます。以下、理由・根拠を列挙します。

1)　利用者に価格弾力性がない
　北総にしても東葉にしても、利用者の相当部分が通勤のために利用しているはずです。そのため、運賃を下げたところで、利用者数がどれだけ増えるか疑問です。
　北総の場合、沿線人口が増えない限り利用者数も増えようがないでしょう。千葉ニュータウンの人口は当初計画で約34万人、修正計画で約19万人、現在の実績はそれらを大幅に下回る約8万人です。計画の4分の１程度の人口では、運賃も高くならざるをえません。勿論、北総の運賃が高すぎるから人口が定住しないということはできます。でも、値下げを断行してもほんとうに人口が増えるのか、値下げに見合うだけの利用者増加が実現するまで会社が耐えられるか、判断に苦しむ点がたいへん多い。
　東葉の場合、ごく近いエリアにJR総武線があるというのがつらい。通勤利用においては価格弾力性が極めて乏しく、所要時間1分の違いが通勤定期(1月分)の3,000〜5,000円に相当するといわれています。そうなると、圧倒的な高速性を誇るJR総武線に対する競争力が、運賃値下げでどこまで向上するものでしょうか。金杉あたりからでもJR船橋までアクセスする人が多いことを考えると、こと通勤に限っては、値下げによりどれほど利用者が増えるのか、疑問です。
　運賃を20％値下げすると、利用者数が25％以上増えないと、現状より増収になりません(エル・アルコン様へ：この手の数字は正確に願います)。先日の日経月曜版には西鉄の分析が出てまして、ワンコイン制の導入による値下げ(ほぼ半額)により、利用者数は急増した(約70％増)ものの増収につながっていないという、厳しい現実もあったりします。
　上記のように、利用者の価格弾力性が乏しく、値下げをカバーできるほどの増収が期待できないことが明確にわかっている状況下においては、鉄道会社に値下げを求めるのは酷だと考えます。

2)　運営費補助は妥当か？
　地元出資の第3セクター会社の運営が苦しいのだから、地元自治体が補助するのは当然との考えは成立しえます。ところが、運営費補助の形態をとると、いかにも具合が悪いのです。
　補助金の源泉は、所詮税金であります。運営費補助である限りは、受益者負担の一形態とみなさざるをえません。鉄道利用者のみに運賃を負担させるのか、利用しない人にまで薄く広く負担させるのかの違いといってもいいでしょう。
　また、運営費補助には戦力の逐次投入におちいりかねないという弊害もあります。
　私は鉄道に対する補助金の投入を否定しませんし、むしろ奨励したいほどですが、運営費補助に近いエル・アルコン様の提案には賛成できません。

3)　ほかにも高い鉄道はある
　首都圏の鉄道の普通運賃を比較してみます。

北総：高砂−秋山間(6.2km) 370円、高砂−白井間(17.8km) 680円、高砂−印西牧ノ原間(28.5km) 790円。
東葉：西船橋−飯山満間(6.1km) 350円、西船橋−勝田台間(16.2km) 610円。
関東：取手−戸頭間(6.3km) 270円、取手−水海道間(17.5km) 630円、取手−石下間(28.8km) 970円。
小湊：五井−上総三又間(7.2km) 320円、五井−上総牛久間(16.4km) 680円、五井−月崎間(29.8km) 1,070円。

　勿論、沿線の状況が違うので単純な運賃比較に意味はありません。関東は水海道まで、小湊は光風台まで、それぞれ大都市への通勤圏とみなし、その範囲内で4社を比べる意味が出てきます。
　さて、北総・東葉の運賃は確かに高いです。しかし、この４社間の比較において、高い水準とまでいえるかどうか。関東・小湊の初期投資負担は相対的に軽いですが、それでもこの水準の運賃をとらなければ経営が成立しない現実を、どう理解するべきでしょうか。運賃が高いから利用者が少ない、といってしまっていいのでしょうか。
　北総・東葉の運賃水準が妥当だとはいいません。しかし、大都市への通勤輸送を担い、かつ初期投資負担も軽い鉄道会社であっても、同程度の運賃水準が設定されていることを考えれば、よく頑張っているとはいえるでしょう。

２．それでも値下げするために

　上記のような次第で、北総・東葉の値下げは難しいでしょう。しかし、値下げできない事情を斟酌してばかりでは進歩がありません。かの高い運賃水準によって、沿線の利用者(さらには潜在的な利用者)が不便を被っているのは事実であり、これは一種の社会問題と解することができるからです。
　両社ともに、鉄道営業から得られる収益に比して、初期投資負担が著しく重いというのが最大の問題です。この状況を打破するためには、うまい財政設計を考えなければなりません。以下、平成9年度版鉄道統計年報から得られたデータを基礎として、試算します。ここでは個別の分析もできますが、経営のデリケートな部分に言及するので無礼にあたると配慮し、両社のデータを合算した試算を行います。
　即ち、北総と東葉が合併したと仮想し(ここでは総武電鉄としましょう)、その財政を好転させるための手法を考えてみます。

総武電鉄の諸元は下記のとおりになります。

営業収入	209億円
営業支出	97億円
減価償却費	90億円	・・・・・・初期投資負担の重さがこの項でもわかる
営業損益	22億円
同(償却前)	112億円
営業外収入	4億円	・・・・・・利子収入等がほとんどないことを示している
営業外費用	216億円	・・・・・・利払い等に相当する
経常損益	△191億円
資本金	343億円
欠損金	626億円
固定負債	4,437億円

　線路や車両という資産があるので債務超過とまではいえませんが、過小資本であることは確かです。なにしろ、償却前の営業利益よりも営業外費用の方が大きいというのが深刻なところで、いわゆる雪だるま式に債務が膨らんでいく構造になっています。
　この状況を打開するためには、増資を実施し、固定負債を繰上償還するのが最善です。ところが、地元自治体などを除けば、総武電鉄のような財務状況の会社に出資する数寄者がいるとは考えられません。そこで財政的な工夫が必要になります。
　ここでは、固定負債のほぼ全額に相当する4,400億円を増資すると仮定します。ただし、単純な新株発行ではなく、配当確約優先株(議決権なし／15年後の普通株への転換予約付)という特殊株式を発行するものとします。その代償として、総武電鉄は減価償却費を計上できないこととします。ここでは確約配当率を2.0％とします。
　総武電鉄は値下げを断行し、結果として収入が10％減少したと仮定します。必要な利益はどうしても不足しますので、沿線自治体は毎年120億円を補助するものとします。そのほかの状況は一切不変と仮定します。

　さて1年目。総武電鉄は優先株主に88億円を配当します。それでも残った剰余金と自治体からの補助金をあわせて140億円、それを原資にして優先株の額面での買い戻しを実行します(この作業が減価償却に相当することになる) 。
　これを年々繰り返すと、16年目には普通株に転換する優先株の総額は1,973億円と当初の半分以下にまで減っており、元々の資本金とあわせ資本金総額は2,316億円になります。即ち、わずか16年目にして5％程度の配当が可能な優良企業に体質強化されているのです。それから先は、配当を優先して投資を抑えるなり、配当を抑えてさらに減資を進めるなり、様々な選択肢がありえます。

　この手法のメリットは以下の4点です。

1. 優先株への配当率を抑えると、優先株主の短期的な受益が小さくなる。その一方で、総武電鉄の優先株買い戻しが進めやすくなり、普通株転換後の長期的な受益が大きくなる。即ち、最適な配当率が必ず存在する。
   ただし、信用が低い状態では配当率を高めに設定せざるをえず、その場合買い戻し価格も高騰するという矛盾も内包してはいる。
2. 配当を確約する一方普通株への転換という制約を与えることにより、機関投資家から個人まで多様な投資ニーズに応えうる。
3. 自治体からの補助は不可避だが、将来の配当金もしくは株式売却益などキャッシュでの見返りを期待することが可能。
4. 結果として総武電鉄の財務状況は好転し、しかも値下げなど利用者の受益につながる施策を打ちやすくなる。

　総武電鉄を某大手私鉄(あえて名前は出さない)に合併させ、同様の手法を適用すると、さらに凄い結果が出ます。
　総武電鉄区間からの収入が半減するような施策を打ってもなお、自治体からの補助不要、確約配当率4％、16年目には旧3社の固定負債(1兆円超)が約3,000億円の株式に転換というかたちで一掃されるうえ、それらの株主に対し20％近い水準での配当が可能になるのです。

３．現実の壁

　前項での提案を実現できるか否かは、実はかなり心許ないといわざるをえません。自治体が補助するといっても財源がなければお手上げですし、減価償却費を計上しないという手法が許容されるかどうかも怪しいものです。また、北総・東葉の建設費の一部には間接的ながら財投資金も投入されており、繰上返済が認められるとは考えにくい。某大手私鉄との合併も、その会社にとっては抵抗が大きいでしょう。
　勿論、ほかにも良い手法があれば、前項のアイディアに拘泥するつもりはありません。ただ、値下げを可能にするという目的を実現するためだけであっても、相当な工夫が必要なことは確かなようです。
　日本は、世界でも最大級の貯蓄残高がある一方、先進国最悪水準の国債(つまり借入金)依存率という、マクロ的にアンバランスな国です。鉄道会社の財政が苦しいのは、マクロのアンバランスが末端においても具現化しているあらわれともいえます。
　財政設計の再構築が、鉄道会社ひいては日本全体の、今後の大きな課題になると思われてなりません。

　公共交通の運賃について、総括原価方式にしろ、正当報酬方式にしろ、事業にかかるコストを的確に転嫁する思想のもとで算定されています。
　その考え方のもとでは、建設コストが莫大になった新規路線の場合、そのプロジェクトを所期の期間で回収しようと考えると、凄まじい運賃設定にならざるを得ません。
　この計算過程で変数になるのは運賃そのものの他に、利用予想人数(コストを割り返す分子に相当する)です。新規路線で見られがちな人数の過大評価も、プロジェクトの採算性を正当化するための非常手段という声もありますが、これも単純に固めに評価した人数で割り返した運賃が非現実的という考えが働いての手段と解釈したいです。

　とはいっても人数の算定における水増しも限りがありますから、建設コストがかさんだ新線の運賃を抑えることは限界があります。
　一方で利用時間、距離、サービス内容を総合的に勘案して、この位ではという「値ごろ感」があるのは確かであり、その間隔とかけ離れていると見られるのが問題の2社(東葉・北総)なのです。

　この2社は明らかに都心直結型の重通勤路線であり、関鉄や小湊のような郊外私鉄とローカル私鉄の折衷型路線とは性格が異なります。
　確かに通勤輸送もそれなりにあり、特に関鉄の場合はダイヤ、施設ともに水海道以南のそれは「5方面」から分かれる他の通勤私鉄と同一でしょう。
　しかしながら、都心からダイレクト60分圏の前2社と比較すると、純粋に東京の通勤鉄道と言い切るには無理があると思われますし、実際、バブル崩壊後は通勤圏の外側に位置すると言った方が妥当ではないでしょうか。
　感覚的なものですが、後2社の運賃体系は、水準こそたまたま一緒だが、思想は他の地方私鉄のように定期、定期外の利用増を考えない馬鹿高い運賃設定と共通する気がします。
　実際、関鉄は主力通勤区間である守谷・水海道と東京の間の輸送を高速バスへシフトしており、東京の通勤鉄道として同線を見ていないふしがあります。

***
　繰り返しになりますが、北総・東葉の場合は通勤輸送こそ総てであり、社名の通り「開発」で利用を確保する北総の場合は居住者の増加が、既開発地域を縫う東葉の場合は他線利用からの転移増加が鍵です。
　都内企業が北総・東葉沿線に社宅や独身寮を設けるかというと、施設経費が少々安くとも通勤交通費が1.5倍とランニングコストの問題があるので、期待は出来ません。
　となると、通勤者に自主的に沿線に住居を選択させる必要がありますが、エスケープルートの存在する東葉線では、時間優位にも拘らず区間によって東葉利用を禁止している企業が数多く存在しており、障壁になっています。

　北総が運賃を下げたら利用が増えるかという疑問はもっともですが、東京の通勤圏の広がりを考えた際、北総沿線、特に千葉ニュータウンの条件は非常に恵まれています。
　先論で例示した印西牧の原ですが、今年の印旛日本医大開業でその座を滑り落ちるとはいえ、始発駅で日本橋から約1時間という好条件にも拘らず未だに破格の価格で先着順で募集するほど嫌われています。
　時間距離や終電時刻、列車本数を心理的障壁も考えて北・東方面で比較すると、京成線京成佐倉に匹敵し、宇都宮線古河や高崎線鴻巣、常磐線牛久よりは終電が遅く、時間距離こそ一緒の内房線五井や外房線誉田とでは直通本数や終電時刻の面で圧倒的優位なのですが。

　昨年、沿線各市町が北総値下げの意見書を採択し、会社に申し入れていますが、その中にある「就職機会の喪失」はもっと重要視すべきです。
　通勤交通費は、バブル期に新幹線通勤対応もあって支給企業の損金算入枠を拡大したこともあって基本的には全額出ると思われがちですが、実際には上限打ち切り制を設けている企業も多いです。
　日常利用の家族はまさに自腹での利用ですから、いかに住居が安くとも、移動経費というランニングコストが桁外れに高いのでは選択できません。
　私事で恐縮ですが、近々今の住居から移転せざるを得ない状況になったのですが、次の住居の選択で、NTに購入という選択肢も真顔で検討しました。
　しかしまさに家族の移動経費の問題が最大のネックになって断念しましたし、それ以外の理由はなかったのです。

　一方、東葉ですが、坪井(船橋日大前)および八千代市内の開発については北総と同じ問題を孕んでいますが、高運賃の区間が北総に比べて非常に短いので、エスケープルートの無い区間において利用を認めなかったり自己負担分を設ける可能性は低いのはまだ救いでしょう。
　ただ、エスケープルートの存在する区間での逸走は、利便性云々で選択する以前の問題として、通勤交通費支給という搦め手の制約で発生するのです。
　しかも東葉の場合は京成ではなく東西線直通でビジネス街直結ですから、利便性で劣るとは言い切れません(総武線から東西線に数多く流入する事実)。

＃金杉の場合は「海老川新駅」が出来てバス路線が再編されない限り、東海神駅へのアクセス路線が無い現状では例え安くとも東葉は利用されないでしょう(なぜバス路線が集中する天沼付近に東海神駅を作らなかったのか．．．) 。
＃逆に飯山満駅至近の公団芝山団地からの流動で、高速性に欠ける東船橋、船橋駅へのバス継送ルートのシェアが確保されていることに、運賃問題の根深さを感じます(大削減されたバス便が増発された経緯もある) 。

***
　値下げについての問題はご指摘の通りです。
　ただ東葉の場合は、奪い合うパイの総量は見えているゼロサムですので、並行各社経由の運賃に匹敵する値下げを実施してもカバーされない懸念がありますが、北総の場合はパイはいくらでも大きく出来るといって良い状況です。

　またその原資を税金に求める点の問題については、最終損益の欠損補填よりも、運賃が高くて利用が伸びないという「にわとりたまご」の部分で補填したほうが、問題への適切な対応のような気がします。

＃最終損益段階では営業外損益及び特別損益もカバーされますし、合理化の不徹底といった部分の損失も包括的にカバーされる。

　さて、初期投資(固定費負担)の問題はまさにその通りです。
　ただ、この優先株スキームの最大のネックは買入消却の部分です。
　額面での買入消却ということは投資家サイドから見るとキャピタルゲインへの期待が出来ないことになります。
　これでは非転換部分は15年約定返済付き劣後ローンと何ら変わることがなく、減価償却費の計上を禁じなくとも投資キャッシュフローの部分で返済原資に充当すればいいのではと思います。
　また15年後の普通株転換も、その時点でのキャピタルゲイン(株価上昇)の期待ができるかという問題があり、それ如何では買入消却と同じ問題が発生します。

　なお、確定配当の部分ですが、キャピタルゲインへの期待が無い(ロスの可能性があっては論外だが)以上、15年のスワップレート＋スプレッドに収斂します(プロラタで買入消却＝約定返済になるのなら8年のレートに擬されるが) 。
　偶発債務になる自治体の保証は無理でしょうから、残念ながらジャンク債に近い格付は必至です。

　その手の企業が15年債を発行できるかという問題は抜きにすれば、その劣後性から5％程度のスプレッドを要すると見た方がいいでしょう。
　スワップレートが2〜3％ですから、7％程度の配当(利回り)が必要です。
　これでは過去の高レベルの金利に匹敵するうえ、無担保の一般借入金や社債にも劣後する投資ですから、財団抵当付きで借りる銀行融資や財投資金より高コストの配当を約束せざるを得ず、単純に借り替えるより損です。

　時価で消却すればその問題は起こりませんが、結局確定配当を、株価上昇との合算利回りが上記利率に収斂するように設定しないといけません。
　株価上昇の期待値が低ければ配当を増さないといけませんし、先に配当を確定させているので、株価が予想以上に上昇すると投資家の投資利回りは向上するが会社のコストはかさみます。
　企業業績と株価上昇が乖離したとき、買入消却が重荷になります。

　逆に転換社債型劣後ローン(銀行の公的資金と同じやつ)を考えて見たのですが、この会社の成長期待(＝株価上昇)によって、上記7％の金利をいくらまで下げられるか未知数ですし、行使が無ければ資本にならないので、考えたそばから企画倒れになってしまいました．．．

　ファイナンススキームを組むにしても、企業の成長(＝株価の上昇)を明確に示せない限り、自己資本の増強・拡充は難しそうです。

***
　鉄道事業をいかに成立させるか。こうなると用地取得及び建設費負担を軽減させるしかないようです。
　流動化・証券化スキームにより、資産計上せずに済ます手もあります。
　リースバックによって資金面の負担を軽減させる手もあります。
　将来の更新については、固定資産計上部分を再流動化、リース化するという自転車操業の謗りは出そうな方策はあります。
　また、建設・用地取得という投資が長期間寝る不利益を回避するためにも、建設・用地取得にかかる時間の短縮と、調整機関の整備が望まれます。

　で、私は結局公費建設・整備・維持による上下分離を考えています。
　ただ、事業者によって考えが違うことに配慮して、基本的な整備にとどめ、高架化や複(々)線化、電化といったグレードアップは運営会社の負担とする、上下の「下」の分離が妥当だと思っていますが。

***
　以上、ご期待に添えない内容かとは思いますが、述べてみました。
　結局公費補填や公費整備という部分に落ち着いてしまうので、書いていて暗くなってしまったというのが偽らざる心境です。

　建設期間の長期化という問題もありますが、東京直結の通勤路線で、そこそこ乗っているというのにここまで経営的に苦戦しているのを見ると、鉄道事業を興すことは不可能ではとすら思えてきます。
　鉄道事業(にかぎらないが)は公営ではなく民営に、という流れで来ていますが、既存公営事業の民営化は成立しても(これも旧国鉄長期債務の問題がある)、新規事業が事実上成立しないのでは、公共交通の整備もなにもあったものではありません。
　補助金や税制優遇など公的支援が必須でしょうが、経営の自主性だけ「民」でお金周りは「公」頼みで果たして「民営」といえるか疑問です。

　新規事業として成り立つ事業なんでしょうか、鉄道というものは。

借入金だけでは倒れるし自己資本だけでは配当できない
お名前: 和寒　投稿日: 2000/2/10(12:35)

　エル・アルコン様、渾身のリプライを頂き、ありがとうございました。
　自分でも半ば気づいてはいたのですが、あのアイディアを実現するにあたっての最大の壁は「買い手がつくか」どうかだと思っていました。
　それが、『ジャンク債に近い格付は必至』とあっては、実現性は限りなく低いと考えなければならないわけですね。

　拙論末文に記しましたとおり、日本は世界最大の貯蓄残高を誇る一方で、先進国最悪の借入金依存という、マクロ的にたいへんアンバランスな国です。特に預金者においては、0コンマ以下の利率をも許容してしまっているという、かなり異常な状況です。
　そこで、2〜4％程度であっても配当を確定すれば、買い手はいるのではないかと、愚考してみたわけです。
　極端な話「総武電鉄銀行」でも興して、利率0.5％の普通預金と1.0％の定期預金をセットしておけば、結構お客さんはつくのではないか、とも思ったりします。百億円単位の金を市中の預金者から集め、利率の高い借入金を繰上返済すればよいという発想です。まあ、これはこれで自転車操業化の懸念があって危険なアイディアですが。
　要は、市民−(預金)→銀行−(貸出／借入金)→鉄道を含む各企業、という流れから銀行を排除し、市民−(投資)→各企業、とすることができるだけで、問題がかなり緩和されるのではないかという発想でした。

　仮に自己資本が潤沢にあったとしても、100％自己資本での鉄道整備は得策でありません。総資本に対する利益が過小になるからです。かといって、借入金比率が高すぎれば、雪ダルマ式に借入金が増えてしまいます。
　どこかに必ずほどほどのバランスがあるはずですが、現在の鉄道会社はおしなべて自己資本が少なく、借入金に依存しています。
　先のアイディアはそのバランスを得るためのもののひとつで、実現性がネガティブということであれば、また別の方法を考えるまでです。
　私は、たとえ状況が悲観的であっても、どこかに道はあるはずだと信念して、次のアイディアを考えることにします。

　ちょっと具体的データを添えておきましょう。

スワップレート(2/10)：15年＝2.56％、8年＝1.97％

格付(長期債・ムーディーズ)：JRE＝Aa2、近鉄、京王＝A2、阪急、相鉄＝Baa1、東急＝Baa3
　　　＃Baa3(S＆PではBBB-)がいわゆる投資適格の最下位。

●劣後ローンは1から2ノッチ下に見られる(阪急ならBaa2かBaa3という感じ)。
●投資適格最下位で、5年債で2％程度のスプレッドを要する(いわゆるジャンクで15年だと...)。

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　そもそも「格付」というのは米国で鉄道債券の安全性を図る尺度として開発されたもので、鉄道と意外な接点を持っています。
　余談はさておき、日銭が入り、一般事業会社より名が通っている鉄道会社は投資家の嗜好も高く、同じ格付の他社より低いレートで債券を発行できる傾向にありますので、「銀行」を興さなくとも直接金融で調達しやすい環境です。
　リスクプレミアムが乗りやすい超長期債ではなく、中短期債で調達するなど、知名度と信用という企業特性を活かした直接金融による調達可能性はまだまだあります。
　その意味で、和寒さんの着眼点は良い所をついていると思います。

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　情報開示など一般投資家保護策を万全にする必要はありますが、資本市場をもっと開放して使いやすいようにするという方策が望まれます。
　社債券面が1億円以上であれば、社債管理会社を置かずに発行できますが、1億円未満だと必要となってコストアップになります。
　発行体の財務状態ウォッチという目的を持つから一概に不要とは言えないが、資本市場をより開かれたものにするために、低コストと投資家保護を両立させる制度が望まれます。